对于美国总统特朗普的“对等关税”，中央政府扬言“坚决反制，奉陪到底”，并对美国所有进口货品征收34%关税。殊不知特朗普再额外加征50%关税，并把来自中国及香港的小额包裹（De Minimis）关税翻3倍，理由是中国政府实施报复性关税。

正如本栏两日前〈谁让恒指破纪录下跌？〉已提到，“别人欺压要反制，中国的做法虽然让面子拉满，但实际上却没有太多经济得益，也让美国更有理由升级再加关税”，出口型经济与进口型经济大打关税战，必然导致工业生产受挫及外流，产能过剩问题更难有效消化，最终只会影响经济，实属得不偿失。

昨午中央政府发布〈关于中美经贸关系若干问题的中方立场〉白皮书，开首明言“中美经贸关系的本质是互利共赢”，批评美方“单边主义、保护主义损害双边经贸关系发展”则放在结语前的倒数第二章，与早前商务部“坚决反制”的战狼式回应相比，姿态上似无意升级，稍为纾缓市场对关税战的忧虑，造就港股回升。然而，到昨晚则继续“奉陪到底”，同样对美国加征50%关税，再次让环球股市风起云涌。

01

恐慌性抛售 美债息飙升

过去3日环球股市因应美国的对等关税而大幅下跌，传统理论认为，市场忧虑风险增加，一般会出售较高风险的投资，并把资金买入回报更稳定的理财产品之中，例如国债。事实上，在上周美股出现恐慌性抛售之时，美债则获得大量资金买入，其中被市场视为零风险的美国10年期债券，息率于上周五（4日）一度跌至3.86厘。不过在本周起，美国国债却一直被市场“揿住沽”，息率于周三（9日）更一度升至4.51厘。换言之，短短3天息率就急升0.65厘，用较为直观的类比，相当于联储局三日内加息接近三次。

市场不确定性日益增加之时，但属避险工具的美国国债，价格却大幅下跌，且债息抽升有违常理。美国财经网站Zerohedge声称，中国出售了约500亿美元的国债，但内地传媒未有引述有关说法，仅报道其之后提及由于债券价格大幅波动，对冲基金采用“互换利差交易”及“基差交易”等策略开始失效，导致美债被大举抛售。

02

对冲基金套利策略开始失效

所谓的互换利差交易，即买入美债，并在担保隔夜融资利率（SOFR）的利率互换（Interest rate Swap）中，选择支付固定息率，从中赚取差价；而基差交易则是美债现货及期货的套利策略。由于这些策略利润低微，对冲基金一般会用杠杆放大收益，然而，美债近日急跌，互换或现期价差都出现大幅度变化，导致对冲基金面临亏损被迫平仓，进一步加剧债市下跌。目前已有一些声音要求美国联储局紧急提供流动性，否则美债有机会出现更大的波动。

现时，持有最多美债的国家，除美国外，就是日本及中国。在中美关税战开打之时，美债走势出现异常状况，或许反映关税战的核心不在税率，而在美债。

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（转自：信报手笔）

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